进入2009年以来，代表大宗商品走势的CRB指数涨幅一度高达17.5%，虽然6月后涨幅收窄，但截至6月30日仍接近9%。国际大宗商品价格涨幅惊人的背后，流动性溢价的作用不容忽视。但在全球经济运行格局尚显低迷的背景下，大宗商品涨势能否持久，流动性溢价能“溢”到几时？

    今年以来的商品市场涨势基本上可分为两个阶段：第一阶段是，去年大幅下挫后出现的市场回补买盘推动，再加上持续至今年3月底的中国收储因素，共同推动大宗商品出现阶段性顶部。由于市场是在超跌之后的回补，这一阶段的涨幅和真实需求相对接近，这一阶段性顶部也可以作为和基本面接轨的均衡价格；第二阶段是，当来自供需基本面的推动力逐渐减弱并让位于流动性因素，后者也因此成为商品发动新一轮上攻的主动力。以大宗商品的龙头品种原油为例，纽约WTI油价在3月底出现第一个阶段顶部之后回落，可以当作是第一阶段上涨行情的修正；而油价在跌至4月初水平后，并没有继续下探而是横盘整理直至5月初进入新一轮上涨。可以认为，4月的油价运行区间在基本面的支撑下较为稳固，其中枢位置约50美元/桶。

    业内普遍认为流动性宽裕推高了商品价格，那么，在商品价格的巨大涨幅里边，流动性溢价有几何呢？由于现货价格相对期价而言更贴近当时的真实需求，不妨选用近6个月来的原油现货价格（取迪拜现货价）来计算，其均价为51.21美元/桶，这与上面所推测的50美元/桶大致吻合。再看期货价格，自2009年以来，纽约WTI油价一路上升，截至6月30日最高已达76.71美元/桶。从某个角度来看，流动性溢价对于期货价格的推涨程度可见一斑。

    应注意的是，流动性高溢价格局下的商品市场已积累了较大系统性风险，特别是在投机性需求驱动下，商品价格构成中流动性溢价的权重不断累积。在这种情况下，资金面略有风吹草动，都可能引发商品市场大幅调整。而流动性充裕的格局一旦发生变化，商品市场流动性溢价也必然出现缩减，甚至面临阶段性丧失的巨大风险。

    那么，高流动性溢价的状况能长时间维持吗？答案当然是否定的。

    首先，持续的需求增长才是拉动资源和大宗商品价格持续上涨的动力，而今年以来经过大幅上涨的商品价格，在世界经济仍显低迷的背景下，已脱离了基本面支撑。没有真实需求支撑的上涨，必然难以持久。

    其次，从流动性自身来说，一方面，出于对通胀的担忧，各国信贷投放快速增长已接近尾声甚至面临转势的可能，美元自3月初以来的下跌调整也基本完成；另一方面，伴随基础货币投放量快速增加，货币乘数大幅下降，这也使宽松货币政策的效果大打折扣。以美国为例，截至5月底，在基础货币投放量从去年9月的9050亿美元上升到1.7万亿美元的同时，货币乘数却由危机前的8.5倍快速下降至5月的4.7倍。可以预期，未来流动性难以进一步大幅上升，这将在一定程度上抑制行情的继续发展。当然，商品市场的流动性溢价到底能“溢”到何时，关键还是要看全球主要经济体货币政策取向。宽松货币政策逆转或美元转势趋强之际，即是商品价格大幅回调之时。（记者 胡东林）（来源：中国证券报）